诺德基金经理周建胜：图解半导体周期

　　从供给侧而言，这次与之前明显不同的是全球化被打破，由于贸易保护主义的盛行，多个地区都在尝试重建自己的半导体产业，这可能打破此前的供给生态格局，这是我们这波周期要密切关注的一个课题。

　　半导体产业有鲜明的周期特点，今天我们就通过三幅图来简明扼要地解读下半导体周期，并对当前的周期位置谈谈我们的观点。

　　下图是由Wind所展示的2000年以来全球半导体月销售额当月值和同比增速波动情况，从销售额绝对值来看大体上维持成长态势，从同比增速趋势来看，雷火竞技则呈现出明显的周期性，这正是今天我们要讨论的内容。

　　为何半导体产业会呈现出周期性，我们要从半导体下游来找答案。全球半导体销售额按下游拆分，2000-2010年间主要动力来自于个人电脑和功能手机，2010-2020年间主要动力来自于智能手机和服务器（云计算开始崛起），时至今日计算和通信依然主导着半导体需求，所以产业的周期自然受到电脑和手机及服务器市场的波动影响。一般分析半导体产业会采用三个周期嵌套的理论，即产品创新周期、产能周期、库存周期，我们认为产品创新周期才是最核心的周期驱动力，其它两个周期主要是信息不对称情况下造成的短期市场波动。

　　对2000年以来的几轮周期做个复盘：21世纪初的波动主要系“互联网泡沫”推动互联网企业扩张催生半导体需求激增和“互联网泡沫”破灭导致半导体需求骤减所致。 2009年金融危机使得半导体供需再次迎来大幅波动。2022年开始随着全球疫情进入开放阶段，原来受华为“拉货”、5G智能手机“换机潮”、居家在线办公等因素拉动的需求快速回落，目前正处于新的下跌周期中。

　　对于我们而言，我们可能更关注的是有没有简单有效的指标能比较好的跟踪到半导体周期甚至能帮助我们做一些前瞻判断。雷火竞技经过我们的研究，发现中国台湾和韩国的出口数据能比较好的给我们提供帮助。统计数据显示，中国台湾和韩国的出口数据里面半导体产业贡献度高达40%+，我们通过多年的历史数据和全球半导体销售数据比对也可以发现他们走势的高度一致性。一方面，中国台湾和韩国的月度出口数据发布时间领先于全球半导体月度销售额，另一方面，历史上来看在重要的拐点阶段这两个数据也有一定的领先性。目前全球半导体月销售额数据仅披露到10月份，但从中国台湾和韩国的11月出口数据来看，已经较为接近历史底部位置，是否将迎来拐点我们拭目以待。

　　除了产业界的数据之外，雷火竞技另外一个值得我们关注的点就是资本市场对产业周期的认知，相关产业公司股价走到了什么位置？从过去二十年的数据来看，费城半导体指数的走势略领先于全球半导体月销售，具体表现为费城半导体指数往往领先见顶和见底，大概领先一到两个季度，这与资本市场关注未来预期的特点相吻合。当前费城半导体指数同比增速或处于历史底部位置，考虑到前两次底部分别对应纳斯达克泡沫破灭和金融危机，而当下并未看到如此级别的大利空事件，我们判断这波费城半导体指数周期可能已经处于底部位置，参考历史经验，那么蕴含的半导体产业周期可能在未来一到两个季度见底。

　　最后可能有人会问，这次会有什么不一样吗？从需求侧而言，依然被手机、PC和服务器主导，缺乏有实力担当大梁的新消费终端，XR等创新终端体量还非常小。汽车智能化和工业数字化倒是比较值得重视，未来随着汽车智能化和工业数字化渗透率的提升，有望削弱手机和PC周期波动的影响。从供给侧而言，这次与之前明显不同的是全球化被打破，由于贸易保护主义的盛行，多个地区都在尝试重建自己的半导体产业，这可能打破此前的供给生态格局，这是我们这波周期要密切关注的一个课题。

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