杨锐文：半导体 3-4 年一次景气循环现在处于周期相对底部存储器是周期风向标

　　半导体跟随宏观经济波动，以 3 到 4 年为一次景气循环，这种景气循环的本质是供需错配。

　　4、半导体总会有结构性的供需紧缺，就算是半导体最低谷期，也会出现某些半导体供不应求。因此无论什么时候，半导体都是有投资机会的。

　　5、资本市场具有前瞻性，基本面的最底部并不是股价的最底部。美国历史上的半导体行情高点领先砍单传闻半年，当砍单传闻出来，半导体行情基本见底反弹。

　　6、站在当前时点，我们在周期的相对底部，更为乐观。存储器是半导体周期风向标，历史上，每当存储器龙头宣布削减资本支出，股价就相对见底。

　　7、半导体的机会分为三种，库存周期、产品创新和自主可控。过去两年的库存周期带来的机会已经告一段落，未来我们更看好产品创新和自主可控。

　　1 月 5 日，杨锐文杨携景顺长城基金科技研究军团在一场线 半导体洞察报告，就半导体产业发展和投资机会作出以上分析和判断。

　　src=以下是投资作业本（微信 ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：

　　我们这次的题目是《中国 芯 ，未来梦》，众所周知，前段时间美国对中国半导体产业进一步压制，对中国半导体产业在先进制程上的发展带来负面影响，但是这也让更多人意识到自主可控的必要性和迫切性。

　　中国半导体产业也并非是先进制程受阻就无法发展，成熟制程对我们依然是星辰大海，毕竟成熟制程的应用占据 85% 以上。打压之后的半导体会展现更强的生命力和发展势头。

　　回顾过去，全球产值规模在震荡中不断创新高，电气化、智能化和数字化推动全球半导体持续高增长。

　　根据我们的测算，这些年全球经济中，含硅量从 0.8 ‰提升到 5.6 ‰。

　　2021 年，全球半导体销售达到 5415 亿美元，对比 1980 年不足 100 亿，产值规模扩容 50 倍以上，近 40 年复合增长达到了 10.7%，两倍于同期全球 GDP 的增速。

　　根据 IMF 测算，每 1 美元的半导体芯片能拉动 10 美元的电子信息产品，对应可以撬动 100 美元的 GDP 产值贡献，具备显著的乘数效应。

　　从这些年终端应用的发展趋势来看，几乎所有的电子信息产品的功能都能概括为三个层次，雷火竞技感知周围，利用感知的数据做决策，最后指挥执行器执行相关功能。

　　整个科技的发展也往着感知层的数字化，决策层的智能化和执行层的电气化这三个趋势发展。

　　电气化、智能化和数字化是推动半导体产业穿越周期成长的核心驱动力， 三化 带来半导体的长期成长。

　　但是，从短周期维度来看，半导体又是跟随经济周期波动的，跟随宏观经济波动以 3 到 4 年为一次景气循环。

　　景气循环的本质是供需错配。因为短周期来看，半导体的需求是随着经济周期波动，但是它的产能释放却是刚性的，产能供给更加刚性，导致半导体产品周期和产能周期错配。

　　供需关系的不匹配会带来半导体行业 每两年去库存、每两年补库存 明显的周期性。

　　在上升周期，晶圆厂扩产周期长达 1 到 3 年，滞后于需求的扩大，导致阶段性供不应求，下游进入补库存周期。

　　然而，半导体的产能并非标准，分为成熟制程和先进制程。即使是成熟制程当中，制程和工艺也是跨度很大的，不同的制程和工艺产能很难调节。

　　这决定了半导体总会有结构性的供需紧缺，就算是半导体最低谷期，也会出现某些半导体供不应求。

　　这意味着半导体的研究难度不小，我们需要分不同的制程和工艺去了解供给和需求。然而，需求面又是非常广泛的，因此无论什么时候，半导体都是有投资机会的。

　　回顾 2021 年，半导体需求超预期，叠加有效供给不足，出现了非常旺盛的补库存需求，各种芯片的交期不断地拉长，部分芯片的价格出现暴涨，从而吸引了越来越多的投资资金，最终导致了全面的缺 芯 潮。

　　然而，资本市场是具有前瞻性，A 股半导体行情在 2022 年 8 月份就见顶了。因此基本面的最底部并不是股价的最底部。

　　根据美国 jeffreies 的统计，美国历史上的半导体行情高点领先砍单传闻半年。当砍单传闻出来，半导体行情基本见底反弹。

　　存储器是半导体周期风向标，历史上，每当存储器龙头美光宣布削减资本支出，股价就相对见底。

　　现在还是看到消费电子等不少领域需求非常低迷，不少芯片设计公司受困于之前的晶圆厂协议，还在被动拉库存、累积库存，还是需要仔细甄别每个机会，规避风险。

　　在我们的投资框架体系当中，把半导体的机会分为三种，库存周期、产品创新和自主可控。

　　过去两年的库存周期带来的机会已经告一段落，未来我们更看好产品创新和自主可控。

　　产品创新是伴随社会发展的长期机会，而自主可控是眼下最紧迫的课题，也是我们中国特有的机会。

　　复盘美国费城半导体过去 24 年的表现，有很多 10 倍、100 倍成长股穿越了多轮周期。

　　因为这些公司总能把握住社会发展的长期趋势，围绕电气化、智能化和数字化进行产品创新。举个例子，英伟达一直在智能化赛道深耕，衍生出游戏服务器和自动驾驶等多领域的需求，所以实现了穿越周期的成长。

　　美国产品创新型半导体更多站在技术和应用的最前沿，而中国产品创新型半导体更多在中高端芯片上媲美或超越海外同行。

　　受限于发展阶段，国内半导体产业基础仍相对较小，尚不足以支撑国内市场需求，对应自给率只有 16.4%，其中内资厂的自给率只有 6.6%，雷火竞技进一步映射到全球需求市场，国内产值贡献占比就更低了。

　　未来伴随产业发展逐渐成熟，从国内需求走向全球市场，对比现阶段产值具备数十倍以上的成长机遇。

　　进一步聚焦到厂商，虽然在国产替代趋势已经经历了三到四年的高速发展，但是经营体量、质量对比海外龙头依然有巨大的成长空间。

　　以 2018 年为起点，国内半导体企业开始新的征程。外部制裁冲击下，国产半导体开始了真正自主可控之路，并沿产业链自下而上传导，带动各个产业环节厂商加速成长。

　　从量变到质变，部分头部厂商已经实现了更丰富的产品组合，更优质的客户结构、更广阔的业务平台，逐步成长为国内半导体产业各个赛道环节的中坚力量。

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