半导体设备黄岳：底部反转？半导体产业链怎么投？雷火竞技

　　雷火竞技雷火竞技雷火竞技雷火竞技今年七月份中央政治局会议之后，政府出台了很多的政策，叠加从三季度开始政府债的发行较多。所以，全年看，沪深300的净利润同比增速应该是正的，今年沪深300指数的估值应该会提升。当前沪深300的年线%左右，后续大盘股向上的空间还是比较大的。

　　半导体是电子产品的上游，而绝大多数电子产品都是可选消费品，本身也是跟着经济周期走。从经济周期的角度来讲，当前消费电子差不多也接近下行周期的底部了。半导体上一轮上行的周期是2019年到2021年，从2021年下半年左右就开始进入下行周期，下行周期到目前为止差不多也两年左右了，所以当前已经接近周期的底部了。可以关注芯片ETF（512760）、消电ETF（561310）。

　　半导体还有一个周期就是创新周期，比如今年的AI雷火竞技，就属于创新周期，它是一个从0到1的东西，未来的空间非常大。当前AI方面，国内受益的主要还是算力，相关的主要就是光通信。但是未来AI肯定和国内的应用端会有更多的关系，因为国内最厉害的就是做应用，而且国内是全球最大的消费市场。可以关注通信ETF（515880）、软件ETF（515230）。

　　当前半导体制造过程中，需要用到的先进设备和材料，很多都被卡脖子了。2018年之后，国家大基金以及其他的资金，都对于设备材料进行扶持、去做技术攻关，但本身国产化替代就是一个很长的道路，至少是3年、5年往上。

　　当前国内设备材料主要是什么逻辑呢？就是国内晶圆厂的产能扩张。前两年本身是半导体的下行周期，但是国内的这些半导体制造企业反而是逆势扩张产能，这就支撑了半导体设备材料公司这几年比较好的业绩。可以关注半导体设备ETF（159516）。

　　首先说市场，A股以年为单位的规律性是比较强的，可以看上证指数，其实不用天天盯着日线和分时看，这些其实规律性都不强，但是A股的年线是规律性比较强的。

　　从年线的角度来看，大家可以看到上证指数很少有连续三根阴线目前为止还没有连续两根阴线，所以基本上A股就是跌多了就涨、涨多了就跌，所以跌多了就可以加仓位了，涨多了就可以减仓了。

　　看沪深300指数，它也很少连续好几年阳线，基本上是没有的。当沪深300指数连续两年上涨，就可以减仓了，差不多是这样一个规律。

　　给大家算笔账，第一，我们炒股的话，除了看图形这些之外，长期还是要回归基本面。沪深300指数的话，今年业绩的净利润同比增速低点是在二季度，前两个季度，沪深300指数的净利润同比增速大概是-4%、-5%左右。

　　到三季度，大家可以看到，前三季度的净利润同比增速已经是正增长了，大概是2%、3%的正增长。

　　沪深300指数有一些比较有效的同步指标，它最大的同步指标就是工业企业利润增加值，当然你可以用累计同比等等这些数据。如果看PPI的线指数的低点，或者说沪深300指数盈利的低点就在二季度。三季度哪怕不出任何政策，啥东西都不管，盈利也是往上走的。

　　四季度，相比三季度的环比不好说，有可能稍微好一点，有可能稍微差一点，有可能要靠政策，因为地产还是往下走的。地产方面，大家可以看到从八、九月份开始，政府债就大面积发行了，所以政府投资在三季度力度比较大。

　　包括三季度的社融里边，居民的中长期贷款基本上也就那么回事，出了认房不认贷政策之后，社融有回暖过，但是大概一个月左右就又掉下去了。所以还是要看政府投资。三季度的政府投资往上走，四季度相比三季度环比有可能稍微好一点，或者有可能稍微差一点。

　　沪深300指数今年的净利润同比增速应该是正的，可能是正的个位数，因为它的净利润的低点是在二季度。

　　再看估值，因为沪深300指数已经连续跌了两年了，假设年初时候的估值已经是在一个比较低的位置，包括股债收益率的性价比（它不是一个短期的择时指标，但是它以季度为单位有效性是很强的）半导体设备，现在基本上都是低点。

　　今年7月中央政治局工作会议之后，政策的力度是很大的，今年应该是提估值的。但由于大家的信心比较差，所以今年估值反而是在往下走。假设今年的估值保持不变，那么沪深300指数今年应该也是正的盈利，所以今年沪深300指数年度收益率应该是一个阳线指数年线%左右，所以我觉得后续的空间还是比较大的。

　　但小票不好说，中证1000今年以来净利润同比增速是-20%，也就是中证1000这个位置再跌个百分之十几都是正常的，因为它没有完全反映业绩比较差的事实。

　　我们回测过历史，沪深300指数的走势和盈利相对来说关联度是比较大，大票相对来说大家比较看业绩。小票像中证500、中证1000，它的走势和净利润的关联度比较低，而且甚至有的时候是反向的，所以小票还是看流动性。

　　当前除了少数板块，比如AI、银行相对来说还比较贵，其他的板块相对来说都比较便宜了，所以我觉得目前是比较容易选板块的。

　　我选板块有三个条件，第一就是机构赛道，第二就是至少跌了两年以上，第三就是10月的低点基本上没有创8月的新低。按照这个标准去选，差不多就能选出医药、半导体、汽车、家电、工业母机。

　　第一，A股年度的走势是比较规律的，它的胜率是很高的，它背后反映的是什么？反映的就是经济周期。经济周期差不多是4、5年左右一个周期，包括看PMI或者十年期国债收益率，或者美国的国债收益率，基本都是4、5年左右一个周期。

　　这里边就分成上行周期，还有下行周期，平均差不多涨个两三年，再跌个一两年。所以A股年线规律的背后，反映的是经济周期差不多是四五年左右的库存周期。从时间的角度来看，差不多是这样的，但是幅度不好说，因为幅度还要看其他的情况，比如说看流动性雷火竞技、地缘政治等各种各样的因素。但是如果看方向的话，A股年线的方向性是比较明确的。

　　再看机构赛道，其实已经连续跌了两年了。看wind偏股混合型指数，去年、今年连续两年都是阴线，而且基本都跌了不少，为什么？因为机构比较擅长的一类股票是基本面研究，也就是成长股，未来三年净利润同比增速是加速上行的，比如说2019年到2020年、2021年的新能源汽车，它的基本面是加速上行的，这其实是机构最喜欢的板块。

　　一旦出现这种板块之后，由于机构有调研能力，包括它有研究基本面的一些能力，它能够知道这些赛道里面哪一些个股的弹性比较大，能够去跟踪它的高频数据，所以对于机构就比较有利。

　　但是你看2022年、2023年，基本面都是往下走的，经济周期去年肯定也是往下走的。今年相对来说是复苏的一年，但是复苏也比较弱。为什么？因为外需出口比较差，内需地产也比较差。所以今年想找一个EPS往上走的赛道很难，找到EPS往下走的赛道很容易，比如地产。

　　在这种情况下，机构就很吃力，因为找不到EPS往上走的赛道。所以今年基本都是主题性的行情，不管是AI也好，减肥药也好，包括最近一直在炒的先进封装，个股最近两周已经涨40%、50%了。当前基本就是海外有啥好东西，就开始炒国内对标的概念股。

　　在一个EPS往下走的市场环境下，机构就没法施展，周期股可能绝大多数机构也不擅长，价值股又看不上，所以这两年机构就非常吃跌，背后反映的是最近两年经济周期是往下走的。

　　再往后看明年的经济周期，至少国内的经济周期是往上走的。从2018年以来，中美的经济周期已经开始错位了，包括看今年美国的经济周期是从过热到接近滞胀，基本是这样一个状态，还不能说完全滞涨，它的增长仍然比较强。再往后走，正常海外的经济状态应该是进入到滞胀，通胀比较高，增长涨不动了，后面就开始衰退了。

　　国内今年是复苏的，因为疫情管控放开了，包括很多政策相对来说偏友好的，流动性也比较充裕。但是我们外需比较差，因为国内是一个出口型的经济体。这里面有地缘政治的关系，有供应链转移的关系，当然也有海外的关系。

　　海外今年的经济是冷热不均，包括看美国的经济服务也很好，制造业相对来说比较差。美国的制造业PMI今年长期是在50以下，在荣枯线枯萎的一端，所以今年外需确实不好。往明年看，其实更多的还是要看内部周期性的复苏。

　　为什么讲了这么多周期性的东西，因为半导体里面其实主要就是几个定价逻辑，真正能够把握的其实就一个周期，就是经济周期。

　　半导体属于电子产业链里面的最上游，有投资者问我最看好哪一个细分领域？我个人可能更看好上游一些，就是设备材料。

　　首先，我给大家讲一下半导体这个板块怎么去做投资。半导体这个板块唯一能够把握的就是它的经济周期，因为半导体本身属于电子产业链。

　　电子产业链最大的下游就是手机，以及我们家里边的各种的设备，比如电脑、摄像机、灯光、遥控器等等。

　　消费电子就是它的下游，我个人也算比较看好消费电子。其实消费电子和半导体差不多，比如说你找一个消费电子的总指数，再找一个半导体的指数，两个指数叠加起来，基本都是差不多的，因为它里面有大量重合的成分股，所以这两个指数的走势基本上没有太大的差别。

　　半导体也要看电子的周期，而且电子产品绝大多数都是可选消费品。在经济好的时候，对收入的预期比较乐观，你就会去买电子产品，可能每年换一个手机。但是当你收入不高，对于未来收入预期又比较悲观的时候，你有可能2、3年都不换手机。所以消费电子以及芯片半导体，都属于可选消费品。

　　可选消费品本身也是跟着经济周期走的，而且它的弹性更大。经济周期向上的时候，它向上的弹性比较大；经济周期下行的时候，大家第一个砍掉的可能就是可选消费品。虽然经济条件不好，但是饭不可能不吃，原来1年换一个手机，现在可能就2、3年换一个手机，所以它向下的弹性也比较大。

　　半导体方面，第一就是要看经济周期。经济周期方面，明年欧美有可能是往下走的，但是国内是往上走的。再往后看，比如说到明年的下半年，因为欧美它的货币政策也差不多快要转向了，美联储有可能在明年就要开始降息了，所以它到明年下半年左右，有可能进入全球经济周期共振往上走的阶段。

　　从经济周期的角度来讲，消费电子差不多也接近下行周期的底部了。消费电子产品差不多是4、5年左右一个周期，包括看股价，把指数的年线年左右一个周期。

　　半导体上一轮上行的周期是2019年到2021年，从2021年下半年左右就开始进入下行周期，下行周期到目前为止差不多也2年左右了，所以当前已经差不多接近周期的底部了。

　　但什么时候是它的底部？没人敢说。但是在接近底部的时候，它的赔率已经比较高了。大家可以看半导体每一轮上行的行情，至少是50%以上的回报率，看指数一般都是100%到200%，它向上的弹性非常大，所以赔率就是很高的。所以到底是今年达到消费电子周期性的底部？还是明年达到底部？大家对于它的容忍度可能就稍微高一点。

　　从历史上规律来讲，结合其他的经济周期，包括中美关系、美国的货币政策，在当前这个位置，去赌周期的底部，肯定是越往后胜率是越高的，大概是这样的判断。

　　但是也说不准，万一明年上半年欧洲、美国的衰退超出预期，突然经济开始坠落，全球的消费电子再出现一个低潮，它下行的周期延续到明年上半年，有没有可能？我觉得是完全有可能的。所以只能说是在相对来说股价比较低的位置。

　　在接近周期性拐点的位置，要大胆地去参与，参与之后再看未来最差的情况可能是什么。最差的场景就是我刚才说的场景，明年欧美可能不是软着陆，而是硬着陆，它的需求就会下降。

　　当然国内的需求是往上走的，但是欧美的需求在往下走，明年上半年有可能消费电子可能还会再跌一把。我个人觉得如果在当前这个幅度再往下的线个点，可能套你半年左右，但是往上看，它向上的弹性很大的。所以在这个位置，你是敢于去承担这种可能的亏损，以及被套住的时间，去博弈它比较大的行情。

　　有投资者问国内、国外的半导体行情哪个占主导？我觉得你在国内，肯定就只能看国内的，除非去买中韩半导体、美国半导体，但是我觉得这些意思都不大，因为这些已经涨起来了。AI本身炒的就是英伟达、三星这些公司，这些板块已经高高在上了，这个时候再去判断海外未来怎么走，当然海外半导体周期性复苏可能也会往上走，但是国内我觉得还趴在地板上，所以我觉得A股半导体，相对海外，可能确定性更强。

　　基本面，我们看半导体内部，包括消费电子内部，比如说面板，今年已经跌不动了，面板的一些公司今年都是比较高的正回报。因为面板是比较早进入下行周期的，今年基本已经出清了，开始涨价，进入到一个上行的周期里边了。

　　还有存储的话，比如说国庆期间三星等也开始涨价，目前也差不多达到了价格的拐点了，未来有可能是周期性往上走的。因为存储本身是AI的受益板块，AI使得它增加了一些新的存储需求。

　　当然有一些板块压力还是比较大的，比如汽车电子，因为它开始下行的时间比较晚，差不多是2022年左右才开始下行，目前还在去库存。

　　手机方面，现在是比较接近拐点了，大家可以看到9月份、10月份的数据，还是不错的。但是不好说这个是拐点，还是说只是间歇性的往上走。但在当前这个位置，去博弈半导体的周期性拐点，我觉得肯定是可以的。可以关注芯片ETF（512760）、消电ETF（561310）。

　　半导体还有一个周期就是创新周期，比如今年的AI，就属于创新周期。创新周期属于从无到有，比如说指纹验证等等，很小的一个东西可以带动整个板块大幅上行。这个就是半导体的魅力、科技股的魅力，它只要有一个从0到1的东西，板块的空间非常大。

　　AI这方面，国内受益的主要还是算力，主要就是光通信。因为我们国内的光通信在国际上属于第一梯队，像很多龙头企业大量的订单都是出口海外的。

　　今年A股AI的这个行情很像什么？很像新能源汽车的第一波。大家可能有印象，在2014年到2016年，电动车炒的就是充电桩，现在AI就很像这一块，算力就类似于充电桩，它的下游其实还没有出来,另外电动车真正开始赚钱还是在特斯拉model 3这个产品出来之后。

　　人工智能方面，现在唯一有可能赚钱的就是微软的Copilot，在微软自己的业绩展望里面，也是说在2024年能够看到销售收入，但是它真正离赚钱还有点远，因为成本是很高的，比如说像ChatGPT，每问他一个问题，后台都要消耗算力，都是在烧钱。

　　算力里面最核心的肯定是芯片，但是国内芯片比较好用的比较少，基本上还是要买英伟达的超算芯片。

　　从价值量的角度来说，大家可以看到国内一些系统集成的公司，还有光通信的公司，在超算服务器里边的成本构成，是属于价值量比较低的环节，虽然国内的技术水平相对来说比较高。

　　通信就是属于这样一个毛利率比较低的板块，半导体企业的毛利率至少在40%以上，但是通信的毛利率基本就10个点左右，而且通信设备每年都降价，所以这个板块其实就是一个资本密集型板块，很像消费电子里面的富士康。

　　但是现在AI超算需要的芯片都是比较先进的，不然整体的性能没法提升。如果现在光通信如果用800g，通信板块毛利一下就上去了可能大概有30个点。但是通讯设备这个板块每年都要降价，所以确实很像充电桩，是一个低毛利的东西。

　　刚开始做这个的时候，大家都没有开始释放产能，而且要买它的高端设备，但是之后每年肯定是要降价的，每年毛利都要往下走。

　　往后看，我觉得可能还能够看个1、2年左右。大家现在都在做算力的时候，订单还是比较多的，但是真正业绩开始高速增长了，订单开始大量释放了，我觉得可能就差不多了，后面可能面临的就是杀估值了。因为这个板块的估值水平不会给太高的，但是这个是目前跟国内人工智能相关度比较高的标的。可以关注通信ETF（515880）。

　　AI肯定未来和国内有关系，但是更多的在应用。因为国内最厉害的就是做应用，比如说3G时代的电商，4G时代的短视频，所以我觉得未来AI在国内一定有机会。但是机会可能不在它的上游，还是在下游的应用，比如说做出类似于抖音这样的AI产品。而且国内是全球最大的消费市场，所以肯定少不了的，但是短期来看，我觉得关系不大。可以关注软件ETF（515230）。

　　接下来，我们讲一下半导体从无到有，大概是什么样一个过程？以及目前中国的半导体大概处于什么水平？

　　半导体产业链的第一个环节是设计，设计就是画图，可以理解成盖房子的画图。在设计方面，华为是非常厉害的，在手机的领域基本已经做到了世界上的第一梯队，但是其他一些领域，比如说功率半导体、存储，国内目前可能能够排到第二梯队、到第三梯队左右，离最高端的一些企业还有距离。

　　制造环节中，它需要各种工序，比如光刻。当前最先进光刻方式是浸润式的，相当于通过液体的折射，能够让光源更厉害。材料方面，最厉害的是日本生产的，比如说特种气体半导体设备、硅片等。

　　再看国内，2018年之后，国家大基金以及其他的资金，都对于设备材料进行扶持、去做技术攻关。

　　不同环节的国产化率也是不一样的，设备领域的国产化率稍微高一些，但是也比较低，材料的国产化率就更低，而且它不是一朝一夕的，至少是3年、5年往上起。

　　当前国内设备材料主要是什么逻辑呢？就是国内晶圆厂的产能扩张。因为国内的设备材料基本就这么几个买家，这些公司自己不止做设计，也做生产，这在功率半导体、存储领域是很常见的。像手机的芯片、计算机的芯片，这些一般都是高度分工。功率半导体大多数都是一体化的，因为它不需要太先进制程，它制造的工艺没有那么高的要求，所以它既做设计，也做生产，后面又做销售一体化了。

　　在半导体周期性下行的时候，一般这些企业的资本开支都要减少了，但是国内不是这样的。国内前两年本身是半导体的下行周期，但是国内的这些半导体制造企业反而是逆势扩张产能，因为国内本身也不缺钱，包括有地方政府的产业基金、国家大基金的支持，而且有一些上市公司在二级市场还融资了很多钱，所以这些制造的企业在半导体周期性下行的过程中，反而逆势扩张产能。

　　大家可以看到设备和材料领域，最近两年的经营业绩非常好，虽然半导体的周期是下行的周期，但是你看那些设备公司的经营业绩一点都不差，这就是因为我们国内很多的制造企业是逆周期扩产能的。

　　目前如果研究半导体设备材料的基本面，其实很简单，主要有两个维度：第一个就是看半导体大的周期，如果半导体大的周期上行了，那么这些公司开始供不应求了，它肯定会扩大产能。此外，半导体设备和材料作为电子产业链的最上游，弹性会非常大。

　　还有一个就是看国产替代，要看国内的一些资金和资本开支。今年年初的时候，其实设备材料就被炒上去了，现在上涨的原因也找到了，就是国资委又给一些企业注资了，所以在设备和材料，我个人觉得国内和海外肯定是完全不一样的。

　　海外要遵循半导体大的周期，大的周期下行的时候，这些制造企业的资本开支是往下走的，设备材料企业属于下行周期里边的大弹性，它应该跌的更多。但是国内的这些企业反而是在下行的周期里面，逆势扩张产能，这支撑了它们加速成长的业绩。可以关注半导体设备ETF（159516）。

　　投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。无论是股票ETF/LOF基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。板块/基金短期涨跌幅列示仅作为文章分析观点之辅助材料，仅供参考，不构成对基金业绩的保证。文中提及个股短期业绩仅供参考，不构成股票推荐，也不构成对基金业绩的预测和保证。以上观点仅供参考，不构成投资建议或承诺。如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金有风险，投资需谨慎。